一、2024财年美国财政支出结构

根据美国财政部最新发布的数据揭示，2024财年，美国联邦政府的支出增长显著超越收入增速，导致财政赤字激增至1.8万亿美元之巨，仅次于2020与2021财年因实施疫情纾困措施而引发的赤字水平。此外，联邦财政总支出与国内生产总值（GDP）之比由2023年的22.4%攀升至23.4%，该比例较1975年以来的长期平均值高出2.3个百分点，凸显当前财政状况的紧张态势。从政党执政的视角分析，民主党执政时期，财政收入占GDP比例略胜一筹于共和党；相对而言，共和党的财政支出占比则略微超出民主党，似乎揭示共和党在政府支出方面展现出更为“慷慨解囊”的姿态。

数据来源：CBO，东莞证券研究所整理

自20世纪70年代以来，赤字政策已然成为美国历届政府提振经济增长与增强社会福利的核心策略，其间绝大多数年份里，财政支出恒常性地超越财政收入，致使财政赤字逐年累积，构成当前美国庞大债务危机的根本原因所在。那么，财政支出具体是如何分配与演变？

具体而言，美国财政支出的分配格局可划分为三大核心类别：强制性支出、自由裁量支出以及净利息支出。强制性支出主要涵盖医疗保障、医疗援助、社会保障等关键社会福利项目，是国家对公民基本生活保障的坚实承诺。自由裁量支出则广泛涉及国防、法律执行、外交事务、交通运输、科学技术、教育体系、环境保护、区域发展、住房支持、失业救济、退伍军人福利等多个领域，其中，国防开支占据了该类别支出的近半壁江山。至于净利息支出，专注于国债本金与利息的偿付，随着美国债务规模的不断膨胀，该部分支出也呈现出持续增长的趋势。特别是新冠疫情爆发后，美国联邦政府的财政支出结构发生显著变化，强制性支出有所减少，但减少速度逐渐放缓；与此同时，净利息支出是增长最快的部分，成为财政负担加重的直观体现。

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二、马斯克的2万亿美元如何缩减？

在民主党与共和党交替掌权的“政党轮替”政治生态下，尽管两党均明确财政赤字需适度调控，避免无限度扩张，然而在实际政治博弈中，却常常因追求即期政绩、迎合选民诉求以稳固执政根基，而难以对财政赤字实施有效制约。特别是在“选民驱动”的政治激励机制作用下，作为执政核心的总统，更不愿因严格管控财政赤字或实现财政盈余，而冒然承担失去执政地位、削弱党派长期利益的风险。故而，纵容财政赤字持续增长，几乎成为了历届美国总统的一种普遍倾向。

为应对棘手债务问题，特朗普做出不同于往届决定，宣布委任马斯克掌舵新成立的“政府效率部”，该部门肩负着精简政府机构运作、削减不必要开支、重构公共服务体系的重任，并志在达成一项宏大的目标：削减高达2万亿美元的预算。此数字标志着政府财政支出将缩减至原有水平的约三分之二，然而，核心议题在于，特朗普手中实际可调度的财政资源究竟有多大的腾挪空间？

强制性支出作为维系民生福祉的基石，其深远影响与数百万民众的切身利益紧密相连。对此类支出的任何缩减，都可能剧烈撼动基层民众的生活质量，进而造成公众支持率的显著下降，乃至对政权稳定性构成潜在威胁。同时，该部分支出通常不纳入联邦政府的年度预算，会依法自动续期执行，政府通常难以掌控。此外，随着人口老龄化加剧和医疗成本的上升，该部分支出预计未来大概率易涨难跌。另一方面，自2023年起，财政部长耶伦倾向于以短期债券发行为主，共和党接棒后，滚续发行压力增大，同时面临通胀粘性风险，美联储的降息路径仍充满变数，高利率环境下，利息支出中短期或继续上行，且存在再融资风险。

因此，目标缩减对象或瞄准自主裁量支出，首当其冲的便是占比最高的国防预算。尽管特朗普屡次表达迅速终结“俄乌冲突”的意愿，但在全球范围内维持横跨90余个国家、多达850个美军基地的运营，加之当前全球阵营对立加剧、地缘政治冲突频发的复杂环境，以及深层次政治利益博弈的交织，国防支出的削减面临极为艰巨的挑战。值得注意的是，在特朗普的首个执政期间，采取军事开支扩张策略，导致军费相较于奥巴马政府时期有显著增加，并且其增长速度也超越拜登政府时期。鉴于共和党执政期间从未实施过军费削减，未来实现大幅度缩减的可能性显得尤为渺茫。

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后续焦点将集中于仅剩的自由裁量支出中的非国防领域，马斯克或将“剑指”公务员体系，计划关闭部分联邦机构或实施大规模裁员，并针对联邦机构外包商及高价第三方服务提供者采取预算紧缩措施。此番改革思路与阿根廷总统米莱推行的“休克疗法”异曲同工，两者均倡导深度开支削减与小政府模式，阿根廷的案例无疑为美国提供一定借鉴意义。

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米莱政府于去年12月接掌政权时，面临高达143%的通胀率，民众生活成本激增，社会困境重重。政府随即以削减开支为核心，实施了一系列激进改革：公共支出大幅缩减数十亿，政府部门由22个精简至9个，公职人员减少三万，同时暂停所有基础设施项目，有效缓解财政压力。改革成果显著，政府开支削减达32%，今年10月通胀率降至两年来的最低点2.7%，且同比首次跌破200%大关。此外，阿根廷信用评级获惠誉提升两级至CCC，财政盈余显著增强投资者信心。外汇储备也从赤字状态转为净增长190亿美元，加之市场信心的恢复和储户赦免计划的实施，吸引200亿美元存款回流，进一步稳固了经济基础。

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尽管“休克疗法”在特定领域展现瞩目成效，然而其短期内所引发的剧烈社会震荡与经济阵痛同样值得高度关注。财政紧缩政策的直接后果是民生领域遭受重创，失业率显著攀升，同时社会福利体系面临严重缩减。具体而言，2024年第一季度，阿根廷国内生产总值下滑超5%，贫困率更是从42.5%飙升至50%以上，达到了二十年来的最高纪录。与此同时，失业率也急剧上升至近8%，进一步加剧社会矛盾，致使大规模罢工和街头抗议活动频繁发生。居民实际购买力下降直接体现在消费端，数据显示，阿根廷2024年第一季度的零售额与去年同期相比下降了近20%，已与2020年新冠疫情肆虐时期的水平相当。更为严峻的是，阿根廷主要食品——牛肉的消费量也降至三十年来的最低水平。国际货币基金组织（IMF）预计阿根廷今年的国内生产总值将萎缩3.6%，无疑为阿根廷的经济前景蒙上了一层厚重的阴影。

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相比阿根廷，在美国实施如此大规模的预算削减措施或将面临更为严峻的挑战。鉴于美国联邦预算的庞大体量，远超阿根廷的国家预算（后者仅为1010亿美元，约占美国预算的1.4%），削减计划能否获得美国选民的支持，目前仍是未知数。倘若该计划强行推进，很可能会引发美国失业率的显著上升，并导致短期内经济出现剧烈波动。

三、美国“再制造”，强美元还能撑多久

针对可能发生的“失业危机”，特朗普给出两条解决路径：一是实行史上最大规模的非法移民驱逐计划，由此形成的较大就业缺口能够吸纳部分失业人群。此外，就是延续拜登政府“制造业回流”的两党共识。拜登政府通过颁布《芯片法案》、《通胀削减法案》、《清洁能源法案》三大财政激励措施，积极推动制造业本土化进程，着力增强能源、半导体等关键行业的战略自主能力，强调“技术自主权”的重要性。据科尔尼《美国制造业回流指数》报告，2023年制造业回流指数同比增长157个基点，创造有史以来的最大增幅。同时，积极引导友岸和近岸生产，促进供应链的缩短与风险降低，墨西哥已取代中国成为美国的首要进口来源国，即为明证。

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自2010年至2023年期间，美国制造业的回流趋势为国内市场带来了189.8万个新增就业机会，其中，特朗普执政时期贡献了58.5万个岗位，而拜登任期内更是实现了87.6万个岗位的显著增长，受三大法案刺激，回流岗位已由过去的一般机械制造向价值链位置更高的计算机、电子、电气等行业集中。从特朗普的政策主张上，以其内阁成员任命为重要参考坐标，可以预见对传统能源的依赖与回归趋势较为明显，预示传统制造业领域的回流步伐或将进一步加快。结合与马斯克的“深度捆绑”，以及“美国优先”战略，强烈暗示美国在芯片技术、人工智能、太空探索等高端制造业领域的技术领先地位不仅将得到巩固，还将持续深化，新一轮兼顾中低端和高端制造业回流或即将来袭。

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回到市场，最近一轮“特朗普交易”已持续近一个月，期间美元指数突破107大关，美债收益率亦显著上扬，此番强美元势头究竟还能维持多久？据此前文章分析，参考2016年美国大选后的资产表现，大选交易叙事或持续至12月，且本次“特朗普交易”相较2016年更早展开，落幕时间亦有可能相应前移。从“美国再制造”角度，相对疲软美元环境有助于缩减美国对外贸易逆差、提升出口商品的价格竞争力，叠加美联储当前正处降息周期，给美元走弱再添助力。与此同时，近期与美元呈反向变动关系的大宗商品指数开始呈现反弹迹象，似乎也预示着强美元时代或已步入“尾声”，并且在对外名义债务减少情况下，弱势美元似乎符合美国思路。鉴于特朗普2.0政策动向与力度仍存在高度不确定性，短期内利率进一步上行空间受限，美元指数未来趋势可能转向区间震荡趋弱，港股市场或将迎来更为有利的布局时机，同时，对创业板估值的制约因素预计将得到缓解，催生人民币资产投资新机遇。

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