鲁东红 中国人民大学重阳金融研究院副研究员
近日,美国经济分析局公布的一季度经济数据显示,一季度,美国GDP年化环比增长1.6%,较去年四季度的3.4%明显回落,也较市场预期的2.5%低了0.9个百分点。同时发布的通胀数据显示,一季度,美国PCE物价指数年化季率为3.4%,剔除食品和能源价格后的核心PCE物价指数年化环比上升至3.7%,为2023年Q2以来新高,超过了市场预期的3.4%,较四季度2%的增速大幅反弹,反映其核心通胀依然顽固。市场预计,美联储将进一步推迟初次降息的时间。
两大重磅数据的公布,引发市场关于美国经济环境是否处于滞胀的担忧,即高通胀与经济增长放缓的双重困境。根据以往的经验,在经济衰退期间,美联储可以通过降低利率来应对。而面对滞胀,美联储可能需要在经济已经疲弱的情况下提高利率。这被认为是美联储面临的最糟糕噩梦,比经济衰退更难处理。
经济增速放缓但内需依然强劲
分析认为,一季度,美国经济增速放缓,主要是受进口大幅增长以及私人库存投资减少的拖累。其中,进口大增,出口放缓,导致净出口拖累0.86个百分点,相比去年四季度净出口贡献的0.25个百分点净减少1.1个百分点。从分项来看,工业材料中的耐用品(+14.6%)、不含能源的非耐用品(+37.4%),以及资本品中的电脑及相关零部件(+36.6%)进口较多。这些产品的进口大增,说明美国国内需求仍然较强,因此,需要更多靠海外供给来满足。
而一季度个人消费支出和企业投资的增长也证明了这一点。具体来看,占美国经济总量约70%的个人消费支出增长2.5%,也低于预期的3.0%;政府消费支出和投资增长1.2%,低于去年第四季度增幅。尽管这两项数据分别拉动当季经济增长1.68个百分点和0.21个百分点,但是涨幅并不理想。长期看,受高通胀、高利率影响,美国民众在消费时变得更加谨慎,经济转弱是大概率事件。此外,库存投资偏弱拖累经济增长0.35个百分点。这主要是因为在高利率环境下,耐用品消费受到抑制,一定程度上导致批发商和零售商对于补库缺乏信心。
不过需要说明的是,出口和库存是GDP中波动和反复较大的两项。再加上进口强劲拖累经济增长,本就是内需强劲的表现,所以,美国一季度经济数据的变动,并不能完全反映未来趋势。
通胀顽固削弱降息预期滞胀时代到来?
较严重的问题是,在经济增长放缓的同时,通胀的顽固性开始凸显。一季度美国PCE物价指数、核心PCE物价指数环比分别大幅走高至3.4%、3.7%。究其原因,主要在于金融服务、住房和医疗保健,三者合计拉动一季度PCE价格环比上涨2.2个百分点。这加剧了人们对持续价格压力的担忧。
单月来看,3月份剔除波动较大的食品和能源部分的核心PCE指数较上月上涨0.3%,同比上涨了2.8%。通胀调整后的实际个人消费支出月率上升了0.5%,高于预期,为今年以来最大的涨幅。
同时,3月美国个人可支配收入增加0.5%,支出增加0.8%,连续两个月支出增加大于收入增加。尤其是美国居民净收入占可支配收入的比例连续两个月大幅下降,从1月的4.1%降到2月的3.6%,3月又降至3.2%。由此可见,美国居民的收入增长已经难以跟上支出增长,如果这一趋势持续下去,接下来几个月通胀可能重新回落。但也要注意到,就业供需仍未达到平衡,居民可支配收入尚有支撑,服务通胀粘性需要更多的时间加以化解。
一系列高于预期的通胀数据让美联储陷入了困境。金融市场最初预计,美联储将在3月首次降息,但随后降息被推迟到6月,现在又被推迟到9月。通胀数据一直在削弱降息预期。根据芝加哥商品交易所(CME)的数据,投资者目前认为美联储在年底前维持利率水平不变的可能性接近20%,较一个月前不到1%的概率大幅上升。
总而言之,当前美国经济依然保持韧性,而需求和居民净收入增长放缓阻碍了通胀的重新下降。因此,这些数据合在一起并不能说明美国经济在走向滞胀。但如果数据得不到改善,经济面临滞胀风险的概率将加大。届时,美联储将陷入更大的麻烦之中。
滞胀是美国的滞胀,但会是全球的麻烦
实际上,对于美国可能出现滞胀的警告在2021年就已经出现。2021年下半年以来,随着经济增速放缓和通货膨胀逐步高企,关于美国经济走势,市场同时出现了“软着陆”或“滞胀”两种预判。但市场对美国经济有足够的信心,认为将继续保持强劲,通胀也将逐渐消退。2023年,美国经济恢复向上、通胀持续回落,似乎预示着经济将实现“软着陆”。然而,今年一季度的数据出人意料,又加剧了市场关于“滞胀”的担忧。
可以说,滞胀问题是每位央行行长最不愿意面对的经济问题。一旦美国经济陷入这种状态,那么不管是加息还是降息,都将是一个错误的选择。以上世纪70年代的美国为例,为了解决当时的滞胀问题,美联储连续换掉了两任主席,但都无济于事。1979年8月,沃尔克出任美联储主席,希望通过大幅提高利率水平解决这一问题。联邦基金利率因此最高升至20%左右。这一措施虽然最终控制住了通胀,但也导致了1980-1982年美国经济衰退,失业率一度超过10%。
如果当前美国陷入滞胀,对于其他国家一定会是一个麻烦,因为美国必然要向外输出通胀和衰退,进而抑制全球商品和服务的消费。而对于中国来说,若美联储选择继续加息,将对汇率造成冲击并同时影响中美贸易。届时,恐怕只有作为全球经济引擎的中国才能稳定世界经济。
编审:乐水 蒋新宇 张艳玲
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