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在新能源汽车的浪潮中，氢能作为绿色能源的重要组成部分备受关注。今年3月，从事氢能“制储运加用”装备的设计、制造与技术服务的企业江苏国富氢能技术装备股份有限公司（以下简称“国富氢能”）向港交所递交上市申请。
资料显示，国富氢能的大部分收入都来自氢气运输和加氢设备，近几年营收也不断增长。不过，作为行业的开拓者之一，国富氢能仍然面临商业化难题，其近五年净利润亏损超过3亿元，核心产品销售数量也有所下降，公司对大客户的依赖度也正在逐渐提高。
钛媒体APP注意到，此前，国富氢能曾在科创板冲击IPO折戟，这其中，公司的商业模式、估值问题等是潜在阻碍。目前，国富氢能在研发投入方面相较同行业公司明显不足，叠加其他因素，公司的长期竞争力不免令人担忧。
核心产品营收占比有所下降招股书显示，国富氢能是一家集运氢、加氢、储运设备销售一体化的氢能源企业。目前公司主要产品有车载高压供氢系统、加氢站设备、液氢储运设备以及水电解制氢设备等。
招股书显示，自2019年至2023年，国富氢能车载高压供氢系统及相关产品销量连续五年保持全国第一，每年市占率为30%以上。按中国已建的装备国富氢能设备的加氢站数量计，公司在2019年至2023年连续五年保持全国第一，每年市占率为25%以上，不过，国富氢能目前尚未有太多领先优势，2023年，车载高压供氢系统销售市场上后两名的市占率分别为24.6%和22.9%，与国富氢能差距并不算大。
近年来，国富氢能的营收呈现增长趋势，2021年至2023年的营收分别为32927.8万元、35949.2万元和52244.2万元，2023年度首度突破了5亿营收。其中，国富氢能车载高压供氢系统及相关产品分别占营收比57.5%、76.7%及57.6%，贡献了公司绝大多数营收，但整体占比有所下降。2023年，车载高压供氢系统及相关产品的收入达到3.01亿元，销量却由2022年的1938套减少至2023年的1853套。
国富氢能表示，最近一期车载高压供氢系统及相关产品的销量减少的原因主要是由于公司凭借议价能力的提升选择具有商业上对公司有利的条款的客户订单；与此同时，国富氢能对车载高压供氢系统及相关产品进行了涨价。2023年该产品价格范围为7.3万元-18.9万元，相比2022年的5.5万元-18.4万元明显上升。公司解释道，在单个储氢瓶容量方面，公司提供各种规格的车载高压供氢系统，该等产品的单价差异较大，因此公司的车载高压供氢系统及相关产品的价格范围相对较广。
值得注意的是，国富氢能前五大客户贡献的收入占比，从2021年的44.8%和2022年的53.5%，上升到了2023年的56.7%，公司对大客户的依赖性越来越大。
IPO前获得2000万增资钛媒体APP了解到，车载高压供氢系统是氢燃料电池系统的关键子系统之一，是氢燃料电池汽车的储能单元。该等系统一般用作储存及供应燃料电池电堆电化学反应中的氢气。车载高压供氢系统主要由储氢瓶、管阀件、压力╱温度传感器及控制系统组成，其产品终端需求均是氢能源汽车。不过，与锂电池新能源汽车相比，氢能源汽车使用成本高，储、运环节技术不成熟，导致氢能源汽车并不普及。
弗若斯特沙利文数据显示，2023年国内氢能源汽车销量仅为5800辆，且大部分都是由政府采购。加之加氢成本高昂，即便销售出去，日常正常使用率也不到50%。
但在今年的政府工作报告中，氢能作为前沿新兴产业首次被提及。业界认为，氢能有望步入发展快车道。对此，钛媒体询问业内人士，其表示，氢能源汽车的推广还涉及加氢站的建设问题，预计到2025年，我国将部署建设加氢站共1000余座。目前仅完成40%不到，有着较大的提升空间，但建设一个加氢站成本大概1000万元-1500万元左右，还不包括后续的运营及维护成本。
中国石化浙江石油嘉兴港区滨海大道加氢站站长陆平也认为，“我国加氢站网络密度不够，无法带动氢能源车的大规模生产和销售；与此同时，没有产量和销量，加氢站运营商没有扩张的动力，规模化效应难以显现，成本也下不来，其中存在先有鸡还是先有蛋的问题。”
钛媒体APP注意到，2022年6月，国富氢能首度向上交所递交招股书，计划在科创板上市。
不到一个月的时间，国富氢能便收到了上交所对国富氢能的反馈问询。对于上交所的问询，国富氢能并未给出明确回复，直到2022年11月，国富氢能主动终止了科创板IPO。在港股披露的招股书中，国富氢能表示，主动撤回科创板上市申请，是考虑到A股整体市场审批程序的不确定性，故而主动终止了A股上市申请。
国富氢能科创板上市失败，市场普遍猜测较多的是公司估值以及亏损问题。2021年，国富氢能上市前估值刚刚超过30亿元，仅符合科创板最低上市要求。此次IPO申报前，公司已获得多轮融资，主要来自东方江峡、金浦投资、遨问创投、锦泰金泓和涌铧投资等二线投资者。今年2月，国富氢能还获得张家港国资参与的暨阳氢能的2000万元增资，估值提升至38亿元。
研发费用落后于同行值得一提的是，尽管国富氢能在氢能领域取得了一定的市场份额以及外部融资，但公司至今仍未实现盈利。2019年至2023年间，公司连续亏损，且亏损额整体有扩大的趋势，近五年里，亏损金额合计达3.2亿元。各年分别亏损1773.50万元、6201.47万元、7524.9万元、9621.8万元、7504.3万元。
财报显示，公司亏损的主要原因包括原材料成本过高、持续的研发投入导致。
招股书显示，国富氢能制造活动中使用的主要原材料主要包括碳纤维及铝管。之前，公司主要通过国外采购碳纤维。2021年后，其碳纤维开始从中国国内供应商采购。碳纤维因中国国内产量有限及外国进口管制而面对供应限制，导致价格于2021年急涨。因此，公司的采购成本也于2021年大幅增加。2022年，碳纤维价格逐步下降。
2021年、2022年及2023年，公司向五大供应商的采购额分别为1.51亿元、2.21亿元及9560万元，分别占同年总采购额的44.1%、55.4%及33.6%。同年，向最大供应商的采购额分别为6580万元、1389万元及4240万元，分别占同年总采购额的19.1%、34.7%及14.9%。
由于市场竞争激烈，且受制于快速的技术进步及频繁的价格波动，公司未必能够准确预测市场需求，导致原材料的存货成本较高。数据显示，2021年、2022年及2023年，公司存货分别为1.68亿元、2.91亿元及1.78亿元，平均存货周转天数分别为161天、261天及199天。
至于企业科技含量，招股书显示，截至2023年末，国富氢能拥有一支76名人员组成的研发团队，公司当年研发开支总额为3910万元，据此计算占营收比重约为7.5%。
但与同行已上市公司相比，国富氢能的研发投入占比尚有差距。据“氢能第一股”亿华通（02402.HK）2023年年报，公司报告期营业收入为8亿元，研发费用为1.4亿元，据此计算研发投入比重约为17.5%；去年12月登陆港股的国鸿氢能（09663.HK）年报数据显示，公司2023年总收入为7亿元，研发费用为1.5亿元，研发占比约为21.43%。
有业内人士表示，国富氢能目前主要集中在氢气运输和加氢设备，而在氢能制造和存储上的核心技术却未有突破。此次IPO，国富氢能募资金额将用于扩大若干产品的产能、深化与业务合作伙伴的战略合作，提升研发能力、持续进行技术升级和产品迭代、投资相关新能源氢能公司、购买机械设备等，但招股书并未披露详细的具体融资数额及分配比例。（本文首发钛媒体APP，作者|于莹）
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