文 | 张佳儒

A股市场上,贵州茅台是绩优白马股的代表。投资者习惯将各行各业的龙头股称作行业中的茅台,比如“榨菜之王”涪陵榨菜,就被称为“榨菜茅”。

2023年,涪陵榨菜的业绩踩了一脚刹车,“榨菜茅”的光环暗淡了。不久前的2023年报显示,公司实现营业收入24.5亿元,同比下降3.86%,实现归母净利润8.27亿元,同比下降8.04%。

自2010年上市以来,涪陵榨菜还是第一次营收净利润双下滑。

2010年至2022年,涪陵榨菜业绩稳步增长,营收从5.45亿元增长至25.48亿元,归母净利润从5574.56万元增长至8.99亿元。

然而,近两年,涪陵榨菜的营收增速在下滑,2022年,公司营收增速1.18%,创出上市后的罕见低速,为2023年的下滑埋下伏笔。

涪陵榨菜的主要产品是榨菜,营收净利润下滑背后,榨菜不好卖了。

2021年至2023年,涪陵榨菜的榨菜销量从13.48万吨下滑至11.33万吨,榨菜的营业收入从22.26亿元下滑至20.76亿元。

无论是榨菜的销量还是营收,涪陵榨菜都“榨”不动了。然而,涪陵榨菜还在扩张产能。

2023年初,乌江涪陵榨菜绿色智能化生产基地(一期)项目(以下简称“20万吨榨菜基地项目”)启动土建建设,项目达产之后,涪陵榨菜新增20万吨榨菜产能。

翻倍式扩张产能,涪陵榨菜在打什么算盘?

翻倍式扩产能,3年前的剧本

2006年,央视黄金广告时间,皇上专业户张铁林一句“涪陵榨菜,我爷爷的爷爷都说好! ”,迅速打响涪陵榨菜知名度。2010年,涪陵榨菜在深交所上市,成为“榨菜第一股”。

在包装榨菜领域,涪陵榨菜是绝对的王者。

据欧睿数据,2008年末,涪陵榨菜市场份额21.28%,较第二名的9.56%高出一倍以上。到2019年末,涪陵榨菜市场份额达到 36.41%,较第二名的11.50%已高出两倍以上。

涪陵榨菜的理想极为远大,准备大幅扩张产能。

2020年8月,涪陵榨菜披露非公开发行A股股票(定增)预案,拟募集资金33亿元,其中29.5亿元投入20万吨榨菜基地项目。

根据预案,20万吨榨菜基地项目项目建设期为3年,达产期3年,新增10条榨菜自动化生产线(设计产能20万吨/年)。

该项目按照3年逐步达产进行测算:达产期第 1 年(2024年)达产率为50%、达产期第3年(2026年)达产率为100%。

2019年,涪陵榨菜的榨菜产能是13.98万吨,销量11.88万吨。如此来看,涪陵榨菜意在翻倍式扩张产能,新增的产能如何消化?

涪陵榨菜在公告中称,要做精做透省地级市场、拓展县级及以下市场,并提出了一个“全民榨菜计划”:

到2026年(达产第三年),6.12亿省地级城市人口目标人均销量要从2019年的0.18kg/人提升至0.34kg/人,7.92亿县级及以下人口目标人均销量要从2019年0.03kg/人提升至0.13kg/人。

合计下来,涪陵榨菜在2026年的目标销量是31万吨,是公司2019年榨菜销量11.88万吨的2.6倍。

无论是翻倍式扩产能,还是“全民榨菜计划”下的目标销量翻倍,涪陵榨菜的计划都是3年前的剧本,真的可行吗?

豪赌的29亿,不及预期的进度

涪陵榨菜在分析项目可行性时,列出了几组数据:

根据机构数据,我国酱腌菜年产量450万吨,按照国内14亿人口平均计算,人均酱腌菜消费量为3.21kg。2017年,中国人均包装酱腌菜消费量仅为 0.2kg/人,远不及美国人均消费量3kg/人。

从 0.2kg/人到3kg/人,这是涪陵榨菜憧憬的市场空间。涪陵榨菜还说,酱腌菜市场的包装化程度将逐渐提升,在替代散装酱腌菜进程中,包装榨菜企业具备竞争优势。

涪陵榨菜还根据机构数据进行推算,2026年,我国包装榨菜行业销量有望达到46万吨。此外,涪陵榨菜推算新兴餐饮榨菜市场空间潜在需求37万吨,休闲榨菜市场4万吨,具体年度并未说明。

一系列分析之后,涪陵榨菜向外界传达出榨菜市场空间广阔,公司的拓产计划时不我待的信号。那么,涪陵榨菜的剧情演绎到哪一步了?

2023年报显示,涪陵榨菜的20万吨榨菜基地项目于年初启动土建建设。截至2023年末,项目累计投入1.73亿元,占募集资金承诺投资总额29.5亿元的5.87%,项目达到预定可使用状态日期2025年12 月。

定增预案中,20万吨榨菜基地项目达产期第1年为2024年,2023年末的投资进度仅为5.87%,明显慢于预期。而另一定增拟投资项目乌江涪陵榨菜智能信息系统项目投资进度0%。

涪陵榨菜解释,公司两个募投项目工程量较大,项目前期招标及土建建设周期较长,加之项目推进过程中物流运输、人员流动及生产经营受阻等系列工作开展不畅。

定增募投项目进度不及预期,涪陵榨菜巨额募集资金另有重用。2023年4月,涪陵榨菜股东大会通过议案,同意使用不超过32 亿元的闲置募集资金购买理财产品。

不及预期的还有市场表现,2023年,涪陵榨菜的榨菜产品贡献了84.73%的营业收入,但营收下滑4.56%。对此,涪陵榨菜方面表示,受宏观消费需求不及预期及行业竞争加剧等因素影响。

年报中还有一个数据值得注意,2023年,在涪陵、眉山、东北三个生产基地,榨菜、萝卜的实际产量11.46万吨,远低于设计产能25.625万吨。

市场表现不及预期,产能远高于实际产量,涪陵榨菜仍启动20万吨榨菜生产项目的土建建设,像是一场29亿元的豪赌,赌的是未来榨菜行业未来继续高增长。

多元化数年,比榨菜更赚钱的生意难寻

近几年,榨菜行业增长乏力。欧睿数据显示,2021年包装榨菜行业市场规模约为83亿元,预计未来5年复合增速将降至8.5%,低于此前2015-2021年间11.6%的行业复合增速。

2023年,涪陵榨菜的主打产品榨菜的销量和营收均下滑,找到榨菜之外的第二增长曲线,是公司业绩持续增长的必答题。

回顾历史公告,2010年上市当年,涪陵榨菜的营收结构中,榨菜是绝对的主力,贡献了99.28%的营收。除了榨菜,涪陵榨菜还有“其他佐餐开胃菜”以及榨菜酱油产品。

2014年,涪陵榨菜公布“其他佐餐开胃菜”含海带丝和萝卜。2015年,公司收购四川省惠通食业有限责任公司100%股权,成功迈出兼并扩张第一步,进入泡菜行业。

到了2023年,榨菜依然贡献着84.7%的营收,泡菜成为仅次于榨菜的第二大品类,营收2.25亿元,占比9.19%,萝卜是第三大品类,营收占比2.49%。

多元化数年,涪陵榨菜的营收结构中,榨菜依然占据绝对主导,也是最赚钱的生意。公司高管近期提到,“公司榨菜毛利率 50%以上,其他品类毛利率大致在 25%-40%区间。”

未来,涪陵榨菜如何布局?根据公司公告,涪陵榨菜仍将以榨菜为中心,向“榨菜+”、榨菜亲缘品类、川式复合调料方向发展。在佐餐开味菜行业,涪陵榨菜采用外生扩张并购和内生创新发展两条腿走路。

综合来看,涪陵榨菜在榨菜行业是绝对的行业一哥,近两年榨菜产品销量和营收下滑,多元化的产品布局对于未来增长至关重要,从各产品毛利率来看,比榨菜更赚钱的生意难寻。

目前,涪陵榨菜还在推动几年前定下的榨菜拓产项目,新增的产能如何消化,值得关注。曾有行业人士认为,涪陵榨菜拓产以本身榨菜来看很难完全消化产能,可能是在做前瞻式的多元化布局,未来会做多品牌、多品类。

涪陵榨菜的拓产计划如何进展,未来会调整资金用途吗?我们将保持关注。

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